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河南省 5A 级景区排名首位的清明上河园赴港 IPO。6 月 17 日，北京商报记者从港交所官网获悉，开封清明上河园股份有限公司（以下简称 " 清园股份 "）首次递交上市申请。这座根据宋代画作《清明上河图》打造的大型实景旅游演出主题园区，2025 年共接待游客 960 万人次 , 但净利润与毛利率却一路下滑。增收不增利的情况下，清园股份反而大手笔分红，账面现金仅余 4000 万元。增收不增利、流动性承压，让清园股份在从传统景区转型为体验式景区的道路上阵痛不断。赴港上市能否助其渡过难关，还有待市场检验。清园股份招股书显示，2023 — 2025 年，营收分别为 6.73 亿元、7.42 亿元、7.46 亿元。但这座在河南省 5A 级景区中排名第一、在中国单一主题园区中排名第四的大型实景旅游演出主题园区，净利润却不增反降。招股书显示，2023 — 2025 年，其净利润从 2.85 亿元逐年下滑至 2.78 亿元、2.12 亿元，园区运营毛利率从 68.4% 降至 64%、50.3%。据了解，清园股份是位于河南省开封市的文化主题园区及旅游表演开发商及营运商，核心营运业务是清明上河园。2025 年，清明上河园共接待游客 960 万人次。从收入结构上看，清园股份的收入主要来自园区运营、旗舰演出门票销售及其他服务，但对门票和演出的依赖性较高。招股书披露，2023 — 2025 年园区运营所产生的总收入分别约为 5.28 亿元、5.69 亿元及 5.83 亿元，分别占年度总收入的约 78.5%、76.8% 及 78.1%。园区运营收入又进一步细分为入场门票销售、租赁收入、餐饮及酒店服务，其中三年的入场门票销售收入分别为 4.67 亿元、4.96 亿元和 5.02 亿元，分别占园区运营收入的比重为 88.45%、87.17% 和 86.1%。旗舰演出《大宋 · 东京梦华》的演出门票销售收入分别为 1.18 亿元、1.26 亿元及 1.2 亿元，分别占年度总收入约 17.5%、17% 及 16.1%。世界旅游城市联合会特聘专家、教授王笑宇认为，毛利率下跌 15.8 个百分点，比净利率的跌幅更值得警惕。毛利率说明成本结构在恶化，是治理层面存在问题。其 " 门票 + 演出 " 收入占比过高的结构本身存在隐患。与可异地复制的 IP" 印象 " 系列相比，《大宋 · 东京梦华》演出是依附于景区流量的配套产品，299 元的票价中，60% — 70% 是景区流量的成本分摊，并非 IP 本身的市场溢价，产品吸引力稍显不足。人工等经营成本增加游客增加、收入增长下，为何清园股份的净利润、毛利率反而下降了？成本一路狂飙，收入望尘莫及，这是清园股份从传统型景区向体验型主题园区过渡面临的阵痛。最明显的增长成本之一是员工成本。体验型主题园区以沉浸式的演出和互动体验为主要吸引力。2023 — 2025 年，清园股份分别进行 423、472 及 474 场《大宋 · 东京梦华》演出。此外，园区每日安排 410 余场现场表演，涵盖马战、水战以及传统宋代民俗活动，如传统游戏和戴花游园。每日，园区内还组织约 280 场 NPC 互动表演，这些角色扮演、剧情导向任务及随机互动任务，让游客能参与主题场景，获得更强的现场投入感。由于 NPC 互动具有高度非标性，其质量与口碑高度依赖一线员工的创造力与情绪劳动，这进一步削弱了园区通过标准化服务控制成本的能力。清园股份也在招股书的风险因素一项中提到，劳动力短缺或营运中断可能损害其经营业务的能力。若客流量大幅超出预期，或发生其他意外情况，可能无法在保安人员及专业表演者等关键岗位维持充足人手，可能被迫聘用临时工人并承担更高的劳工成本，导致营运开支增加。大手笔分红导致净资产缩水净利润、毛利率逐年下降，清园股份却在三年间进行大额现金分红，总金额甚至超过了三年的利润总和，这也直接导致了其流动负债净额持续扩大。招股书披露，清园股份在 2023 — 2025 年分别宣派现金股息 8000 万元、4.42 亿元及 2.82 亿元，累计派息金额达 8.04 亿元，这一数值超出了其三年的利润总和 7.76 亿元。截至递表，上述股息已悉数派付。进行大手笔分红后，清园股份 2023 — 2025 年各年度的流动负债净额一路上升，从 1.58 亿元、2.87 亿元，再到 3.53 亿元，其资产净值也由 2023 年 12 月 31 日的 4.45 亿元减少至 2024 年 12 月 31 日的 2.81 亿元、2025 年 12 月 31 日的 2.12 亿元。针对招股书披露的 " 透支式分红 " 问题，中国城市发展研究院投资部副主任袁帅在接受媒体采访时表示，这种 " 利润还没捂热就全部分给股东 " 的操作，难免会让市场质疑：清园股份是否有充足的资金支撑后续的运营投入和业态升级？实控人是否存在上市前快速套现的倾向？北京商报记者 关子辰 牛清妍

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